Von JEFF GOLDSMITH
Envision, ein 10-Milliarden-Dollar-Unternehmen für medizinische und ambulante Chirurgie im Besitz des Private-Equity-Riesen Kohlberg Kravis Roberts, meldete am 15. Mai Insolvenz nach Chapter 11 an. Es war die größte Insolvenz im Gesundheitswesen in der Geschichte der USA. Envision gab an, 25.000 Kliniker zu beschäftigen – Notärzte, Anästhesisten, Krankenhausärzte, Intensivmediziner und Krankenschwestern in fortgeschrittenen Praxen – und schloss Verträge mit 780 Krankenhäusern ab. Die Notärzte von Envision führten im Jahr 2021 12 Millionen Besuche durch, was weniger als 10 % aller Notfälle in Krankenhäusern in den USA ausmacht.
Der Konkurs von Envision übertraf den der Allegheny Health Education and Research Foundation (AHERF) in heutigen Dollars in den späten 1990er-Jahren um fast das Vierfache. KKR hat das Eigenkapital von Envision in Höhe von 3,5 Milliarden US-Dollar abgeschrieben. Der wertvollste Vermögenswert von Envision, AmSurg und seine 257 ambulanten Operationseinrichtungen, wurde mit einer tragfähigen Schuldenstruktur aus dem Unternehmen ausgegliedert. Und mindestens 5,6 Milliarden US-Dollar der verbleibenden Schulden von Envision werden mit vorgehaltener Waffe zum Nennwert in Eigenkapital umgewandelt.
KKR hat Envision im Jahr 2018 privatisiert, als Envision einen Umsatz von 1 Milliarde US-Dollar erzielte, was im Nachhinein den Höhepunkt des Unternehmensvermögens darstellt. Die Haupttätigkeit von Envision war die Besetzung von Ärzten in Notaufnahmen und Operationssälen von Krankenhäusern. Im Jahr 2016 fusionierte das damals börsennotierte Envision mit dem damals börsennotierten ambulanten Chirurgiebetreiber AmSurg. Damals schien dieser Zusammenschluss eine sinnvolle Diversifizierung des Geschäftsrisikos von Envision im Bereich „Krankenhauslieferanten“ zu sein.
Tatsächlich trug AMSURGs Bonusübernahme des Sheridan-Anästhesiepersonalanbieters Envision im Jahr 2014 dazu bei, sein Portfolio außerhalb von Medicaid im Bereich der intensiven Personalbesetzung in der Notaufnahme (EmCare) zu erweitern, was umfangreiche Kostenverlagerungen (und Abrechnungen außerhalb des Netzwerks) erforderte. Verluste aus Medicaid-Behandlung und nicht versicherte Patienten. Im Nachhinein ist klar, dass Ihr Ausgangspunkt, beispielsweise Ihr Kerngeschäft, Ihre Fähigkeit einschränkt, Ihr Geschäftsrisiko zu verteilen oder effektiv zu verwalten, worauf wir später noch zurückkommen.
Die Katastrophe im COVID-Krankenhaus kann sicherlich als unmittelbare Ursache für den Untergang von Envision angesehen werden.
Die Einstellung der elektiven Versorgung und die Überflutung der Notaufnahmen mit älteren COVID-Patienten, die dazu führten, dass keine stationären Patienten an COVID erkrankten, beeinträchtigten sowohl das Kerngeschäft von Envision als auch die ambulante Chirurgie. Im Frühjahr 2020 prüfte Envision einen Insolvenzantrag. Eine geschätzte Erleichterung in Höhe von 275 Millionen US-Dollar im Rahmen des CARES-Gesetzes und die Inanspruchnahme einer Notfallkreditlinie in Höhe von 300 Millionen US-Dollar durch die in Schwierigkeiten geratene europäische Bank Credit Suisse stoppten die Blutung vorübergehend. Der Anstieg der Arbeitskosten infolge der COVID-Pandemie hat jedoch auch die Kosten für die Pflege erhöht und zu selektiveren Schließungen von Wahlpflegediensten und anderen Cashflow-Problemen geführt.
Obwohl man es dem Due-Diligence-Team von KKR nicht vorwerfen kann, dass es die globale Infektionskrankheiten-Pandemie verpasst hat, gab es im Nachhinein zum Zeitpunkt des Vertragsabschlusses im Jahr 2018 andere Probleme, die Anlass zur Sorge gaben. Zwei große, im Besitz von Investoren befindliche Krankenhausketten, Tenet und Community Health Systems, begannen 2018 ernsthaft damit, marginale Immobilien zu veräußern, wodurch viele der Verträge von Envision in den Schlüsselstaaten Florida und Texas gefährdet wurden.
Noch wichtiger ist, dass es zu eskalierenden Vertragsproblemen mit UnitedHealth, einem der größten Kostenträger von Envision, sowie zu einer wachsenden politischen Unruhe über die Abrechnung außerhalb des Netzwerks kam, was Envision einen wichtigen zusätzlichen Cashflow beschert hat. Diese Probleme gipfelten in der Entscheidung der Vereinigten Staaten im Januar 2021, den Versicherungsschutz bei Envision zu beenden, wodurch die gesamte große Gruppe von Ärzten „aus dem Netzwerk“ wurde.
Der Streit der Vereinigten Staaten fiel mit einer geschickt geführten politischen Initiative zusammen, die den Umfang und die Unhaltbarkeit der Kostenverlagerungsstrategie von Envision festlegte. Der Angriff begann mit einer Studie aus dem Jahr 2016, die von United heimlich von einem prominenten Gesundheitspolitikanalysten aus Yale unterstützt und geleitet wurde. Die Studie löste eine Welle der Kritik in der Presse aus und es folgte eine aggressive Lobby- und PR-Kampagne, die von United und anderen großen kommerziellen Kostenträgern finanziert wurde und darauf abzielte, die Abrechnung von Guthaben durch Firmen wie Envision einzuschränken.
Diese Kampagne gipfelte in der Verabschiedung des „No Surprises Act“ im Kongress im Dezember 2020, der die Guthabenabrechnung faktisch abschaffte und Tausende von Envision-Konten außerhalb des Netzwerks einem Schlichtungsverfahren unterzog. Die NSA trat im Januar 2022 in Kraft. Ironischerweise gewann Envision wenige Tage vor der Einreichung des Kapitels 11 91 Millionen US-Dollar von einem Schiedsgericht gegen United im Zusammenhang mit Abrechnungsstreitigkeiten außerhalb des Netzwerks in den Jahren 2017–2018. Wenn dieses Urteil die unvermeidlichen Herausforderungen übersteht, werden die Erlöse letztendlich die Gläubiger von Envision begleichen.
Eine erhebliche längerfristige Bedrohung für die Verhandlungsmacht von Envision war das von der Federal Trade Commission vorgeschlagene Wettbewerbsverbot für seine Ärzte. Wettbewerbsverbotsklauseln in Arbeitsverträgen verbieten angestellten Ärzten, jahrelang für andere (z. B. örtliche Krankenhäuser, Ärztemarktgruppen oder konkurrierende Multimarket-Personalvermittlungsfirmen) in derselben Gemeinde zu arbeiten. Mit der Ächtung des Wettbewerbsverbots würde ein wichtiger Hebel für Personalvermittlungsfirmen für Ärzte beseitigt – die Drohung, einen ungünstigen Vertrag mit einem Krankenhaus zu kündigen und das Krankenhaus zu zwingen, seine Notaufnahmen und Operationssäle mit nicht auf dem Markt befindlichen Ärzten zu versorgen.
Wenn die historischen Präzedenzfälle der FTC Bestand haben, wären gemeinnützige Krankenhäuser und Systeme, eine wichtige Kundengruppe von Envision, vom Mandat der FTC ausgenommen, was die Verhandlungsbilanz entscheidend zu ihren Gunsten verändern würde. Krankenhaussysteme sind bei der Anstellung von Ärzten bereits heute weitaus zahlreicher als Personalvermittlungsfirmen. Asymmetrische Beschränkungen von Wettbewerbsverboten für Ärzte in Arbeitsverträgen würden eine existenzielle Bedrohung für viele Private-Equity-basierte Medizinunternehmen sowie für die große und schnell wachsende Gruppe von Ärzten von Optum Health darstellen.
Strategisch gesehen wirft die Insolvenz von Envision erneut die Frage auf, ob es im Gesundheitswesen Skaleneffekte und Skalenerträge gibt. Sicherlich ging die gängige Meinung davon aus, dass große Unternehmen wie Envision in der Lage seien, Ärzte in großen geografischen Gebieten zu rekrutieren und zu halten und mit großen Versicherern zu verhandeln, die zunehmend wichtige Versicherungssektoren wie Medicare Advantage und Managed Medicaid dominieren.
Der Untergang von Envision deutet stark darauf hin, dass sich das Kräfteverhältnis – sowohl politisch als auch wirtschaftlich – entscheidend zugunsten von Kostenträgern wie United verschoben hat. Steigende Zinssätze, zunehmender Ärztemangel als arbeitssüchtige Babyboomer-Ärzte und sich verschärfende finanzielle Probleme für die Endkunden vieler dieser Unternehmen, insbesondere Krankenhäuser, deuten darauf hin, dass wir möglicherweise einen Wendepunkt in der Rentabilität vieler Private-Equity-Ärzte erreicht haben. Modelle mit einer Laufzeit von 4-7 Jahren und einer Reihe von Eigentümern. Für bestehende Eigentümer könnte es immer schwieriger werden, ihre Positionen zu verlassen.
Wenn man über Private Equity hinausgeht, könnte der offensichtliche Mangel an Koordination und Konzentration des Geschäftsrisikos in großen Gesundheitskonzernen gegen die Art der Konsolidierung sprechen, die Envision überhaupt erst hervorgebracht hat. Dieses Problem beschäftigt wahrscheinlich viele vermeintliche „Disruptoren“ im Gesundheitswesen wie CVS und Amazon, die auf der Suche nach dem heiligen Gral der „Integration“ und Marktbeherrschung fleißig und verschwenderisch zu viel für klinische Vermögenswerte bezahlen.
Sie werden zu spät zur Party kommen und gezwungen sein, „zu zahlen“, um die gewünschte nationale Marktpräsenz zu erlangen. CVS zahlte kürzlich 18 Millionen US-Dollar für Ärzte, um den Boutique-Medicare-Advantage-Anbieter Oak Street Health zu kaufen.
Im Jahr 2012 argumentierte der Finanzstratege Nassim Nicholas Taleb, der die Finanzkrise von 2008 vorhersagte, in seinem Antifragilität: Dinge, die von Fehlfunktionen profitieren, dass das Gedeihen in dieser modernen Wirtschaft Agilität und die Fähigkeit erfordert, die Geschäftsstrategie angesichts von Unsicherheit und schnellen Marktveränderungen schnell anzupassen. Er argumentierte, dass viele Fusionen, die auf Größe und Hebelwirkung abzielten, Organisationen tatsächlich fragiler und daher anfälliger für Umstürze gemacht hätten, wie es Envision tat.
Was ein kluger Kollege einmal vorschlug, dass große Gesundheitsorganisationen „Optionalität“ brauchen – die Fähigkeit, ihre Bestände und Geschäftsmodelle schnell anzupassen, um Konjunkturzyklen, regulatorische und politische Änderungen sowie Wachstumspotenzial zu nutzen. Optionalität zu haben bedeutet, „antifragil“ zu sein.
UnitedHealth Group, ein weitläufiger Gesundheitskonglomerat, der Krankenversicherung, Gesundheitsversorgung, Management pharmazeutischer Leistungen sowie Business Intelligence und Dienstleistungen umfasst, verfügt über Optionen sowie über einen Cashflow von mehr als 2 Milliarden US-Dollar pro Monat, um ihn zu finanzieren, und ist widerstandsfähig gegenüber Fragilität. Die Idee – mit einer starken Abhängigkeit von einer einzigen finanziellen Leverage-Strategie und einem dominanten Kundentyp – war jedoch nicht der Fall. Ihr größter strategischer Vorteil dürfte Uniteds Flexibilität und Langspielgeduld sein und nicht ihre Reichweite an sich. Envision ist Uniteds erster großer Skalp. Es werden noch viele mehr sein.
Jeff Goldsmith ist Präsident von Health Futures, Inc, einer der führenden Gesundheitsfuturisten Amerikas und Stammgast der THCB-Gang.